C’est une réunion très particulière du comité de politique monétaire de la Federal Reserve qui commence ce mardi. A son terme, demain, la banque centrale américaine doit clôturer un cycle tout à fait exceptionnel de stimulation monétaire. Le Fed devrait annoncer la fin de son troisième assouplissement quantitatif (QE3), démarré par Ben Bernanke en septembre 2012. Depuis 2008, la banque centrale a acheté pour des milliers de milliards de dollars de Bons du Trésor et d’actifs titrisés pour faire baisser les taux d’intérêt à long terme, favoriser le secteur immobilier et la consommation. Elle a porté son total de bilan de 800 milliards de dollars à quelque 4.500 milliards de dollars, soit un quart du PIB. Un niveau qui n’avait pas même été atteint à la fin de la deuxième guerre mondiale ou pendant la Grande Dépression.
A mesure que l’économie américaine montrait des signes d’amélioration, la Fed a souhaité diminuer le levier de son stimulus. A partir de décembre 2013, elle a réduit ses achats de bons du Trésor et d’actifs hypothécaires, tombés actuellement à 15 milliards de dollars mensuels, contre 85 milliards de dollars au début du programme. L’objectif de réduction du chômage est largement atteint : il est tombé en septembre à 5,9 %, contre 8,1 % au moment où Ben Bernanke a lancé le QE3. A l’époque, la Fed tablait sur un taux de chômage compris entre 6 et 6,8 % à la fin 2015. La décrue a été beaucoup plus rapide. Il reste certes de nombreux problèmes sur le marché du travail, mais pas suffisants pour justifier une prolongation du programme. « L’objectif d’amélioration substantielle du marché du travail a été atteint, on est beaucoup plus proche du plein emploi », rappelle Keith Hembre chez Nuveen Asset Management.
Au cours des dernières semaines, les inquiétudes croissantes au sujet de la zone euro, des pays émergents ainsi qu’un mouvement de panique passager des marchés, l’appréciation du dollar, la faiblesse de l’inflation, toujours inférieure à l’objectif de 2 % par an, ont pu questionner la pertinence d’un arrêt du QE. Le patron de la Fed de Saint-Louis, James Bullard, estimait ainsi le 16 octobre que « la réponse logique à la conjoncture actuelle pourrait être un report de la fin du QE ». Une simple suggestion qui a instantanément calmé les marchés. Mais qui a très peu de chances de se concrétiser. De même, l’investisseur Mohamed El-Erian estime que « la banque centrale ne fera pas d’allusion à un possible quatrième round » si la conjoncture se dégradait. D’autant plus que la fin des achats de titres ne signifie pas la fin du stimulus.
La Fed compte en effet maintenir son bilan au niveau actuel, en réinvestissant les montants correspondant aux obligations arrivées à maturité, jusqu’au prochain cycle de hausse des taux. « Conserver ces obligations au bilan limite l’offre de titres sur les marchés, ce qui aide à maintenir leurs prix et à pousser les taux à la baisse. Cela donne un stimulus pour l’économie de la même façon que le ferait une baisse de taux directeurs », explique Michael Gapen, économiste chez Barclays. Janet Yellen, présidente de la Fed, a prévenu que le retour à un bilan plus conforme aux moyennes historiques « pourrait prendre jusqu’à la fin de la décennie ».
Les taux directeurs, après la fin du QE, sont évidemment le prochain grand sujet de la Fed. Quand vont-ils remonter, alors qu’ils sont tout près de zéro depuis 2008 ? Le communiqué publié demain (sans conférence de presse pour l’éclaircir) sera étudié au mot près. Jusqu’à présent, le consensus des analystes table sur une première hausse à l’horizon de la mi-2015. Mais le patron de la Fed de Boston, dans le camp des colombes, a dit « pouvoir aisément imaginer de garder les taux près de zéro jusqu’en 2016 ». Après-demain, la publication de la première estimation du PIB du troisième trimestre ajoutera aux spéculations.
